‘Search funds’: un puente entre el capital y el talento emprendedor

Los años ochenta del siglo pasado marcaron un hito en el mundo del emprendimiento y la inversión con el nacimiento de los search funds, o fondos de búsqueda, en la Universidad de Stanford. Supusieron una revolución para emprendedores ambiciosos que aspiraban a convertirse en CEO eludiendo los problemas propios de iniciar un proyecto desde cero.

Se trata de un modelo innovador que permite a individuos con una formación excepcional y un fuerte espíritu emprendedor –muchas veces con el título de MBA todavía caliente– buscar, adquirir, gestionar y eventualmente vender empresas con un potencial de crecimiento latente, en ocasiones afectadas por problemas de gestión o sucesión generacional. A su vez, los search funds son una alternativa real para empresarios que necesitan vender su compañía, pudiendo llevar la empresa a su siguiente etapa.

Durante las últimas cuatro décadas, este modelo ha mantenido su esencia, pero ha evolucionado para adaptarse a los cambios del mercado. España ha emergido como uno de los países líderes en el ámbito de los fondos de búsqueda, solo por detrás de Estados Unidos y Canadá en términos de actividad. En parte, este auge se debe a la creciente inquietud emprendedora en nuestro país y al número de pymes que afrontan transiciones de liderazgo críticas.

Los search funds ofrecen una alternativa al capital riesgo tradicional, centrándose no solo en el potencial de una empresa, sino también en el talento y la capacidad del emprendedor para transformarla, con un retorno financiero sólido y un impacto duradero en el tejido empresarial.

 

Concepto y naturaleza de los ‘search funds’

Se trata de vehículos de inversión que facilitan el emprendimiento a través de la adquisición. En ellos, uno o dos emprendedores, conocidos como searchers, recaudan capital de un conjunto de inversores (normalmente entre diez y quince) para financiar la búsqueda de una empresa existente con potencial de crecimiento, adquirirla, gestionarla y, eventualmente, venderla más adelante. Una vez adquirida la compañía, el searcher toma el rol de CEO. El objetivo es aumentar su valor antes de una eventual venta que genere retornos tanto para los inversores como para sí mismo.

Por tanto, a diferencia del emprendimiento tradicional, en el que se crea una empresa desde cero, esta forma de emprendimiento por adquisición se basa en el potencial de transformar negocios ya establecidos.

En este tipo de inversión es fundamental el talento y la habilidad del emprendedor que lidera el fondo de búsqueda, responsable tanto de atraer financiación de inversores privados como de identificar la compañía óptima para comprar y desarrollar. En consecuencia, la apuesta de los inversores por un fondo de búsqueda va más allá de la confianza en una determinada oportunidad de negocio, ya que implica confiar en la perspicacia y habilidad del searcher para dirigir el crecimiento de la empresa adquirida.

 

Diferencias con otros vehículos de inversión

Mientras que el venture capital invierte en startups y empresas en etapas tempranas, los search funds se centran en adquirir compañías ya establecidas y operativas, que no alcanzan el tamaño de las empresas típicamente invertidas por fondos de private equity. Por tanto, podríamos situar este tipo de fondos entre el venture capital y el private equity, preparando las empresas en las que invierten para ser potencialmente adquiridas o invertidas posteriormente por este último tipo de fondos.

Los fondos de búsqueda también difieren respecto al capital riesgo en que el emprendedor asume un papel activo y de liderazgo en la empresa adquirida, mientras que los inversores en capital riesgo no suelen participar directamente en la gestión.

A diferencia de los fondos de capital privado, los search funds operan bajo un modelo de financiación bifásico, que incluye el capital de búsqueda y el de adquisición. En la primera fase, los inversores proporcionan fondos para cubrir tanto el salario del searcher como los gastos asociados con la identificación de potenciales adquisiciones. Una vez que el emprendedor presenta un memorando de oferta detallado, que describe la estrategia del fondo y la estructura de capital proyectada para la inversión, se solicita más financiación a los inversores. El capital de esta segunda etapa se recauda después de completar las fases de identificación y negociación, y se destina a financiar la compra de la empresa objetivo. El enfoque escalonado permite una evaluación detallada y estratégica antes de comprometer fondos significativos para la adquisición.

Al igual que el private equity, estos fondos implican un compromiso a largo plazo tanto en la búsqueda como en la gestión de la empresa adquirida, que se extiende más allá de los cinco años. Sin embargo, los search funds buscan participaciones mayoritarias en empresas rentables y de menor dimensión y necesidad de financiación que el private equity.

Aun así, existe una tendencia en los últimos años a vehiculizar la inversión en fondos de búsqueda a través de entidades de capital riesgo supervisadas por la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV)¹. Mediante la estructura típica del capital riesgo, dichos vehículos supervisados invierten en un determinado número de search funds, así como en la adquisición por su parte de distintas sociedades, las cuales serán gestionadas durante un tiempo para, eventualmente, ser vendidas después.

 

El perfil del emprendedor en los ‘search funds’

Los searchers cuentan con perfiles únicos. Estas son algunas características típicas:

• Formación excepcional. Muchos poseen un MBA o una educación similar en escuelas de negocios de prestigio. Esta formación les proporciona un conocimiento profundo sobre gestión empresarial, finanzas y estrategias de inversión, entre otras materias.

• Experiencia profesional. A menudo tienen experiencia previa en banca de inversión, consultoría estratégica o en roles de gestión en empresas, lo cual les otorga las habilidades necesarias para analizar y valorar empresas, así como para liderar y gestionar negocios eficazmente, si bien con la ayuda y el consejo que en muchos casos les proporcionarán los inversores.

• Mentalidad emprendedora. En esencia, los searchers son emprendedores con una fuerte determinación para ser dueños y dirigir una empresa, combinada con una propensión a afrontar riesgos calculados.

• Habilidades de liderazgo y gestión. La capacidad de liderar equipos, gestionar operaciones y tomar decisiones cruciales es fundamental. Deben ser capaces de guiar a la empresa a través de períodos de transición y crecimiento. La incorporación de este emprendedor como nuevo CEO de la compañía adquirida permite introducir nueva tecnología, procesos y sistemas de control que contribuyen a la profesionalización.

• Compromiso a largo plazo. Dedicarse a un search fund requiere un compromiso de varios años, que cubren tanto la fase de búsqueda como de gestión de la empresa adquirida.

• Perfil multifacético. Teniendo en cuenta las diferentes fases del ciclo de vida del fondo, quien lo lidere debe ser capaz de adaptarse y destacar en áreas como la capacidad de evaluación, negociación, liderazgo operativo y gestión del cambio.

 

Un ciclo de vida amplio

Un search fund supone una travesía compleja que abarca cuatro fases:

 

1. Obtención de capital inicial, o de búsqueda

En un primer momento el objetivo consiste en la captación de los recursos económicos precisos para sufragar la retribución del emprendedor mientras realiza la tarea de búsqueda y evaluación de la empresa a adquirir, así como los gastos asociados a dicho proceso.

Durante esta primera fase el emprendedor se dedica a tiempo completo a establecer contactos y persuadir a los inversores sobre la viabilidad y el potencial del fondo. En general, dura entre seis meses y un año.

El capital invertido en esta primera fase podrá convertirse en acciones de la compañía, a adquirir con una prima del 50% respecto del valor de adquisición para nuevos inversores. Si alguno de los inversores iniciales no deseara participar en el capital de adquisición sería igualmente recompensado con una rentabilidad del 50% sobre lo que hubiese invertido.

 

2. Búsqueda y adquisición de una empresa

El objetivo principal de esta etapa es identificar y adquirir una empresa que cumpla con los criterios preestablecidos y posea un alto potencial de crecimiento.

Las actividades clave para alcanzar este objetivo incluyen un análisis meticuloso de diferentes industrias y mercados para identificar compañías adecuadas. A continuación, el searcher se encarga íntegramente del contacto y las negociaciones con los propietarios de las empresas seleccionadas. En este momento se lleva a cabo una evaluación exhaustiva de la salud financiera y operativa de las empresas potenciales, lo cual es fundamental para garantizar una inversión segura y rentable.

Una vez identificada la compañía objetivo, es preciso levantar el capital necesario para realizar la adquisición (capital de adquisición). Para cubrir el hueco dejado por los inversores que han decidido no realizar el desembolso del capital de adquisición, el searcher ofrecerá a terceros la oportunidad de invertir (equity gap).

A pesar de que el capital de adquisición lo proporcionan los inversores, el emprendedor también participa en el negocio, con un pequeño porcentaje en la propiedad de la empresa durante las primeras etapas del período de tenencia. Los fondos de búsqueda luego seguirán un esquema de propiedad similar al de las inversiones de private equity, que ofrecen una asignación de incentivos en acciones regularmente vinculada a los rendimientos.

En un fondo de búsqueda, el emprendedor suele recibir entre el 15% y el 20% de participación en el capital. En cuanto al resto, las acciones preferentes suelen asignarse a los inversores. Dicho esto, las combinaciones de retornos y derechos de participación pueden diferir, más teniendo en cuenta que adicionalmente se pueden contemplar cláusulas de preferencia en el retorno de la inversión a favor de los inversores en caso de no cumplirse la rentabilidad prevista, tal y como es habitual en las inversiones en capital riesgo a través de la tasa anual interna de retorno.

El searcher también se ocupará en esta fase de levantar la deuda necesaria, que, junto con la inversión privada conseguida, permitirá maximizar la rentabilidad futura de la compañía adquirida.

Dado que esta fase es intensiva, puede durar entre uno y dos años, durante los cuales el emprendedor debe dedicarse a tiempo completo a la búsqueda, evaluación y negociación, afrontando el desafío de sopesar múltiples oportunidades y negociaciones simultáneamente.

Durante la primera y segunda fase, el emprendedor debe preocuparse de instrumentalizar la constitución de una sociedad limitada que será el fondo de búsqueda a través del cual los inversores desembolsarán su capital inicial y participarán los futuros inversores en la empresa adquirida. Además, el searcher preparará y distribuirá el private placement memorandum (PPM) a potenciales inversores. Este documento presenta al emprendedor, describe el vehículo de inversión y detalla la estructura de la inversión característica del modelo de search fund. Finalmente, se redactará un acuerdo de inversión y un pacto de socios que formaliza la inversión en el fondo de búsqueda, asegurando que se reflejen los derechos y obligaciones de las partes involucradas. Aquí se incluyen los derechos de adquisición preferente y el derecho de step-up, que compensan a los inversores por el riesgo asumido en esta fase de búsqueda de un negocio viable.

 

3. Creación de valor

El searcher, como nuevo CEO de la sociedad adquirida, dedicará los siguientes años (suelen ser entre tres y siete) a la generación de valor para conseguir una futura venta de la participación del search fund con la mayor rentabilidad posible.

Las actividades clave en este período incluyen la implementación de cambios estratégicos y operativos destinados a optimizar la eficiencia y rentabilidad de la empresa adquirida. Esto puede abarcar el desarrollo de nuevos productos o servicios y la expansión a nuevos mercados, así como la optimización de la estructura organizativa y los procesos internos. Adicionalmente, se lleva a cabo una supervisión continua del rendimiento de la empresa, realizando ajustes estratégicos según sea necesario para adaptarse a las dinámicas del mercado y las demandas internas.

Esta fase requiere un compromiso total y activo del searcher, quien debe sumergirse en todos los aspectos de la gestión operativa y la estrategia de la empresa a largo plazo. La intensidad y la duración de este compromiso son cruciales para asegurar el éxito y el crecimiento sostenido de la compañía.

 

4. Salida

El objetivo último es que la sociedad adquirida aumente su valor y pueda estructurarse una salida para el inversor con la mayor rentabilidad posible. La salida puede tomar varias formas, como la venta a un comprador estratégico, una oferta pública inicial (OPI) o una venta a otro fondo de inversión, siendo el tiempo promedio de esta fase de entre uno y dos años.

El emprendedor deberá preparar la empresa para la venta, negociar posteriormente su transmisión y coordinar a todos los asesores involucrados para asegurar un traspaso exitoso en el que todas las partes involucradas (empleados, equipo directivo e inversores) sean atendidas.

 

El panorama en España

Desde que en 2011 se constituyera el primer search fund en España hasta la fecha se han creado más de cincuenta fondos de búsqueda en el país, que se encuentran en distintas etapas de desarrollo.

Según un estudio del IESE, los 42 search funds creados en España hasta 2021, el último del que se tienen datos, la sitúan tercera en el mundo, solo por detrás de Estados Unidos y Canadá. Le siguen México con 37, y Brasil y el Reino Unido con 24 cada uno. En 2021 se registró un récord de constitución de fondos de búsqueda fuera de Estados Unidos y Canadá, con 44 nuevas entidades, y se concretaron 23 adquisiciones por parte de este tipo de fondos, lo cual supone un hito en la historia de este modelo de inversión².

Una considerable cantidad de empresas con ingresos anuales superiores al millón de euros están próximas a experimentar cambios de propiedad en España, en muchos casos por un problema de sucesión debido a la avanzada edad de los propietarios. Dentro de este grupo, destacan las compañías cuyo EBITDA es de entre uno y tres millones de euros, un rango típicamente desatendido por los private equity. Ante este escenario, los search funds emergen como una solución efectiva para garantizar tanto la continuidad como la rentabilidad en el ámbito de las pequeñas y medianas empresas, proporcionando un mecanismo de transición que permite el crecimiento de estas entidades.

Los fondos de búsqueda han atraído la atención de los inversores por sus atractivos rendimientos. Aunque su mercado en España es más reciente y menos maduro que en Estados Unidos, ya hay datos significativos que muestran su crecimiento y potencial. Según el mismo estudio del IESE, los search funds europeos que han completado el proceso de desinversión han logrado una tasa interna de retorno (TIR) promedio del 20% al 25%, lo cual es competitivo frente a los estándares globales y la inversión en otros activos. De hecho, según datos de SpainCap relativos a 2022, los fondos de capital privado en España reportaron rentabilidades medias del 18%³.

 

Riesgos y oportunidades

Los search funds pueden ofrecer retornos más elevados, pero también llevan asociados riesgos más significativos al enfocarse en empresas más pequeñas y depender del liderazgo de un único emprendedor, sin obviar la tarea preliminar de la que depende la identificación de oportunidades que generen el rendimiento indicado.

En este sentido, el 67% de los searchers ha tenido éxito en la búsqueda y adquisición de una empresa en el mundo, mientras que en España rondan el 80%. Sin embargo, tres de cada diez fondos no consiguen realizar una adquisición y terminan siendo liquidados, lo cual lleva a los inversores a perder el capital inicial. Por ello, se conceden ciertos derechos a los inversores, como el derecho de adquisición preferente y el derecho de step-up en la inversión, que buscan compensar los riesgos asumidos. En la etapa inicial, el objetivo del inversor no es tanto la rentabilidad como asegurar una posición en la eventual adquisición.

Desde la perspectiva del searcher, los fondos de búsqueda proporcionan la oportunidad de asumir roles ejecutivos en una compañía sin las dificultades iniciales de crear un negocio desde cero. Sin embargo, esto conlleva desafíos significativos, como la adaptación a una cultura empresarial ya establecida y la presión de cumplir o superar las expectativas de rendimiento financiero en plazos relativamente cortos.

Para los inversores, estos fondos ofrecen la ventaja de invertir en negocios ya operativos, aunque, como contrapartida, su éxito depende en gran medida de la capacidad del emprendedor para liderar y explotar el potencial de la empresa adquirida.

Por su parte, cada vez más propietarios de pymes, a menudo sin sucesores claros dentro de la familia, ven en los search funds una alternativa viable para asegurar la continuidad de sus negocios. Esto no solo ayuda a preservar el legado de estas empresas, sino que también asegura la continuidad de empleos y la creación de valor adicional bajo una nueva gestión.

Al proporcionar a los emprendedores los recursos necesarios para adquirir y modernizar empresas tradicionales, se impulsa la innovación y la eficiencia operativa, lo cual beneficia al conjunto de la economía. Además, se abren puertas a nuevas estrategias de mercado y adaptaciones tecnológicas que podrían ser esquivas bajo la antigua dirección.

 

Un puente entre el capital y el talento emprendedor

Los fondos de búsqueda ganarán tracción a medida que más inversores y emprendedores reconozcan su valor para generar un crecimiento empresarial sostenible. Las tendencias emergentes indican una expansión hacia sectores menos tradicionales para este modelo, como tecnologías limpias y biotecnología, y una mayor presencia en mercados emergentes, donde hay un potencial considerable para la reestructuración y profesionalización de pymes establecidas.

A medida que más search funds maduren y realicen salidas, se tendrá una visión más clara de la efectividad del modelo en diversos contextos geográficos y sectoriales. Su expansión a nuevos países y sectores podría diversificar aún más los resultados y estrategias de inversión.

Este tipo de fondos extienden un puente entre el capital y el talento emprendedor, y aportan la solución de financiación o continuación para negocios consolidados. Su relevancia radica en la capacidad de impulsar una gestión innovadora y revitalizar empresas que, de otro modo, podrían desaprovechar su potencial de crecimiento. Al colocar a emprendedores motivados al frente de empresas con trayectorias consolidadas, estos fondos inyectan nuevas ideas y estrategias que pueden catalizar transformaciones significativas, fomentando un ecosistema de innovación continua.

Los search funds amplían las fronteras del emprendimiento tradicional al combinar inversión, innovación y liderazgo en una fórmula única que beneficia tanto a los inversores como a la economía en general.

 

Referencias

1. Como indica el portal de la CNMV, estos son los fondos a través de los que operan:

    • Istria Capital, SCR-Pyme, S.A., Istria Capital II, S.C.R.-Pyme, S.A.

    • Aurica Search Fund Capital I, F.C.R.E., S.A., Aurica Search Fund I, F.C.R.E.

    • JB46 Search Fund Investments, S.R.C., S.A.

    • ALX Hormes Capital I, F.C.R.E., S.A.

2. Kolarova, L., Kelly, P., Simon, J. y Johnson, R. International Search Funds-2022: Selected Observations. IESE, 2022.

3. Alférez, Á. Informe de actividad: venture capital & private equity activity en España 2023. SpainCap, 2023.